Alphabet a publié ses résultats du troisième trimestre mercredi, et il faut reconnaître une chose aux marchés : ils ont lu la bonne ligne du tableur. Pas celle du chiffre d’affaires (127,6 milliards de dollars, +25 % sur un an, à peu près dans le clou des 127,9 milliards attendus par les analystes selon le consensus S&P Global Visible Alpha). Non, celle du cash-flow libre : -9,1 milliards de dollars, contre -5,9 milliards au trimestre précédent. L’action a dévissé de plus de 11 % hors séance selon Fortune, effaçant plus de 280 milliards de dollars de capitalisation. Le FT retient 10 %. Selon l’heure à laquelle tu regardes, le trou est le même.
Un chiffre pour cadrer : 51,4 milliards de dollars de capex sur le trimestre, contre 24 milliards un an plus tôt. Sur les trois derniers mois, Alphabet a investi en machines plus de la moitié de ce qu’il a encaissé en un trimestre entier. La prévision annuelle est confirmée à 200 milliards pour 2026, avec une montée à 300 milliards en 2027. Sundar Pichai, dans le communiqué, parle d’un « rythme de chiffre d’affaires d’un demi-billion de dollars ». Le demi-billion, c’est ce qui rentre. Ce qui sort n’a pas encore de slogan.
Le nuage double, la vache tousse
Google Cloud a doublé : 30,7 milliards de dollars de revenus, et une marge opérationnelle qui monte à 36,2 % alors que les investisseurs craignaient un plafond atteint le trimestre précédent, rappelle Melissa Otto (S&P Global Visible Alpha). Dan Ives, chez Yorkville Ives, estime que c’est « le chiffre cloud qu’on attendait » et qu’il pèse plus lourd que le tassement de la recherche sur lequel « les ours vont s’appuyer ce soir ». Il a raison sur le cloud. Il a raison sur les ours aussi.
Parce que la recherche, justement. 63,4 milliards de dollars, +12 % sur un an, contre +17 % au deuxième trimestre et +19 % au premier. Les analystes visaient 15 %. Et le FT ajoute la phrase qui compte : Google reconnaît que son « AI mode » a pesé sur la recherche traditionnelle. Lis bien. L’entreprise qui a bâti un empire sur dix liens bleus admet que son propre produit d’IA grignote le gâteau qu’il devait défendre. David Wagner, chez Aptus Capital Advisors, résume : le cloud a fait son boulot, « le problème, c’est tout le reste », avec cette crainte que l’IA « cannibalise la franchise ».
Ce n’est pas une mauvaise nouvelle en soi. Une boîte qui se cannibalise avant que d’autres le fassent, c’est de la lucidité. Le problème, c’est le calendrier : on cannibalise une marge publicitaire pour vendre des tokens dont personne n’a encore stabilisé le prix.
La caisse est à découvert, le chapeau est sorti
Il y a un détail que la plupart des papiers rapides ont survolé : ce sont les premiers résultats complets d’Alphabet depuis la levée de 84,8 milliards de dollars en actions en juin, dont 10 milliards apportés par Berkshire Hathaway, pour financer le bâti IA. Luke Lango (analyste indépendant) l’écrit sans détour : « Alphabet finance désormais son déploiement IA avec l’argent de ses actionnaires au lieu de son propre cash. » Avant d’ajouter que c’est un problème de « comment on paie », pas de « personne n’en veut ».
Je souscris à la moitié de la phrase. Sur le diagnostic de trésorerie, aucun débat : quand le cash-flow libre est négatif trois trimestres de suite pendant que le capex double, la croissance n’est plus autofinancée, elle est sponsorisée. Sur le « personne n’en veut », on repassera dans dix-huit mois quand il faudra justifier 300 milliards annuels. Le collatéral de cette confiance, ce sont des contrats cloud et un classement dans les benchmarks, pas des revenus.
La même mécanique était à l’œuvre chez Meta la semaine dernière, quand son cash-flow passait sous zéro et que Wall Street applaudissait. Sauf que Meta, lui, a gardé ses marges publicitaires intactes. Alphabet, lui, a un moteur de recherche qui ralentit dans le même mouvement.
Les 55 cents qui n’expliquent pas tout
Deux chiffres méritent qu’on s’y arrête, parce qu’ils ne collent pas parfaitement. Le bénéfice par action tombe à 2,12 dollars contre 2,87 un an plus tôt. Alphabet explique la claque par une perte comptable de 8,7 milliards sur ses participations, soit 55 cents par titre. Sauf que 2,87 moins 0,55, ça fait 2,32, pas 2,12. L’écart restant, ni le FT ni Fortune ne le détaillent. Peut-être des charges évoquées ailleurs dans le rapport complet, peut-être autre chose. Je pose la soustraction, je n’invente pas le reste.
L’ironie du loss : cette perte de 8,7 milliards viendrait, selon Lango, de la participation d’Alphabet dans SpaceX. Alphabet passe donc une provision sur une fusée pendant que ses propres serveurs tournent au ralenti budgétaire. Le résultat opérationnel, lui, progresse de 30 % sur un an à 40,6 milliards, mais recule très légèrement par rapport aux 40,8 milliards du trimestre précédent. Un trentième de point de moins, assez pour dire que la courbe s’aplatit.
Ce que la Bourse a sanctionné mercredi soir, ce n’est donc pas une mauvaise performance. C’est un changement de nature. Alphabet n’est plus l’entreprise qui imprimait du cash et finançait ses paris avec. C’est une entreprise qui vend des actions pour acheter des GPU, dans un secteur où les hyperscalers s’apprêtent à engloutir 2 000 milliards de dollars en deux ans.
Le demi-billion de revenus annuels, Pichai peut le répéter tant qu’il veut. La question qui compte désormais tient en une ligne de bilan, et elle est en rouge.
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